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中国经济遭遇下行压力的根源

来源:http://www.ftchinese.com/story/001081343?archive


刘海影:中国经济遭遇下行压力的根本原因不是产能过剩,不是债务过高,不是房地产独大,而在于中国急剧恶化的投资回报率。

收藏更新于2019年2月2日 07:02 刘海影 为FT中文网撰稿


经济学家提出政策建议,无论对于他个人还是对于他的国家,都是一件危险的事情。这一方面可能是由于提建议的人,自己才疏学浅,以其昏昏使人昭昭,提出祸国殃民的建议。另一方面可能是政策建议有其合理的地方,但“失之毫厘谬以千里”。任何组织都同个人一样,愿意走阻力最小路线。听取这些合理建议的政府受到启发,祭出自己更青睐的政策措施,却有意无意中忽视那些让政府承担“痛苦”的部分,最终这些建议在实践中达到它的反面。


历史上,中国有“黄宗羲定律”,历次以降低农民税负为目标的改革最终都推高了农民税负。近年来,实践中也出现了不少新例子。例如,民间派经济学者提出的供应侧经济学,本意是希望释放民间经济的活力,促进中国经济的增长。但在实际的政策操作中间,一变而为供应侧政策,以政策甄别为手段,规模化地取消了上游行业中的民企,制造人为供应短缺,令上游行业价格急剧飙升。虽然这一变化挽救了上游行业的国营企业,但在没有技术革新的前提之下制造的利润,本质上是以牺牲中游与下游民营企业作为代价,构成2018年民营企业倒闭潮的原因之一。


再例如,房地产去库存政策,提建议者意识到高居不下的房地产库存的危险性,而在实践中,在去库存政策引导之下,以棚改货币化为源头,却是掀起了房价的一轮轮上涨。这一政策实施的后果,在表面上看的确令房地产库存有所降低,但付出的代价是居民与家庭资产负债表的急剧恶化。家庭负债占其可支配收入的比例快速跃居世界领先水平。负债的另一个名词是未来购买力的透支,由此也极大地了限制了居民的消费支出能力,构成近年来中国经济需求不振的重要根源。


当下,不论是民间还是政府,都感受到了经济下行的强大压力。这种环境里什么样的经济政策是中国经济真正需要的?回答这个问题,本质上取决于对于中国经济遭遇下行压力的根本原因的分析。病因诊断不同,对策不同,结果也不同。


那么什么是中国经济遭遇下行压力的根本原因?不是产能过剩,不是债务过高,不是房地产独大,它们都是另外一个根本原因的表现——中国经济问题的根源,在于中国急剧恶化的投资回报率(也可以从另外一个角度来阐述这个问题,将中国要素生产率的急剧下滑列为病因,但全要素生产率作为一个残差项,其本身的经济学含义不够明晰,我更喜欢使用具有明确含义的投资回报率这一指标)。按照我们模型的测算,2008年中国的投资回报率高达16%,而到了2017年已经跌至4%左右。


归根到底,一个经济的发展取决于它是否能采取越来越先进的技术,不断改进其经济效率。

只有生产技术与经济效率的提升,能够扩大居民的收入,让需求跟上供给,推动经济总量的强劲增长。如果没有健康的投资回报率,意味着这个经济体没有把有限的经济资源配置在最能够带来经济增长的地方,它将会呈现出产业升级换代速度降低,技术革新速度降低与劳动生产率进步速度降低,进而导致收入疲弱下的需求不足、过剩产能,以及与过低的资产质量相对照而言过高的债务杠杆率。

因此,在根本意义上面讲,一个国家的投资回报率,是这个国家经济运行机制是否健康最准确的衡量。更重要的是,一个国家的投资回报率的提升,归根到底需要由这个国家千千万万充满创业冲动的企业家来完成。他们将会利用手里有限的资源,撬动更大的社会资源,来进行或许表面看起来混乱与莽撞的探索与试错,而有效投资机会正是在这种试错中才被探索出来。各种各样无法被一个统一的计划当局所掌控的投资机会,也就是创新机会,也就是资源再配置机会,也是如此这般落地为有效投资,实现技术升级与经济效率的提升。


这一任务很难由政府机关或者国企来完成,唯有民企能够承担这样的任务。因此,当下中国所需要的经济政策的核心,在于围绕有利于民企去探索有效投资机会。从这个角度,目前中国经济最需要的经济政策应该至少包含如下几个要点:


第一点,扩大财政赤字并减税。民企投资回报率降低的重要原因,在于监管严苛以及税负高昂。就民企税务负担过高而言,中国急需大规模的减税。但另一方面,地方政府被约束了融资能力之后(这当然是正确的),财力有限,如果让地方政府来承担减税的财务后果,必然导致减税无法落到实地。在此时刻,中央政府责无旁贷,必须挺身而出,在中央政府层面实施扩大的财政赤字。例如,如果赤字率从3%提升到6%,由此多出的2.7万亿元可以规划为减税规模释放给民间。


自然,这只是临时性举措,在此基础之上,应该考虑对中央、地方分税体系进一步改革、中央转移支付公式化决策等更加基础性的改革,鼓励在地方政府层面以“减税、构建亲市场性政府服务体系”竞争代替GDP锦标赛。


这一以减税为核心的宽松政策的效果会远好于基建拉动政策。基建拉动政策是否有效的根本规则,取决于基建投资与非基建投资的边际产出效率谁高谁低。在多年高强度基建之后,基建投资的边际产出效率远低于制造业投资。按照中金公司的测算,中国所有基建项目在经营中所获得的现金流(也就是运营收入扣减了运营成本之后的现金流),只够覆盖所要承担的利息的一半。如此,基建投资做得越多,地方政府越缺钱。在中国的基建投资相对于制造业投资已经大幅过剩的情况之下,再度拉动基建投资,只会恶化中国经济资源配置不合理的情况。其代价,将以政府税收压力上升,以及社会负担的潜在税务负担上升体现出来。


第二点,中国应该考虑货币贬值并降息。中国与全球的经贸往来的含义不仅仅只是贸易顺差,更重要的是依靠越来越大程度上与全球经济供给产业链发生关系,让中国得到更大的技术先进技术,以先进经济组织方式的输入界面,让中国经济能够在国际竞争中间不断强化自己的产业竞争力。


因此维持中国出口的强劲表现,对于提升中国的投资回报率具有战略性的意义。在中美贸易战的大背景之下,我们尤其需要依靠货币贬值来增强中国出口行业的竞争实力增大中国对全球产业链资本的吸引力,由此,中国央行不应该担心降息带来的贬值压力。中国央行应该考虑降准降息,由此带来的人民币贬值压力、对金融市场的压力,可以通过收紧资本控制与大规模支持银行体系来抵御。

第三点,当然宽松的货币政策与宽松的财政政策都是容易的事情,在本质上最困难、最必须的,仍然是实质意义上的市场化改革,也就是真正让私企能够承担起探索投资机会的重任。这需要对国营企业体系进行改革,令国营企业作为接受生存约束的正常经济体公平地参与竞争,而不是创设与收取租金。除了微不足道的几个行业之外,所有行业应该放开给民营企业。也必须进行监管改革,产业政策改革,国土资源与房地产政策的改革,以组合改革的方式,逐渐推动政府治理方式的变革。


归根到底,如果需要有民间社会来承担探索发展机会的任务,就需要政府退后一步、自我约束,以一种可执行的方式构建与社会的可信契约,否则,日益沉重的责任与负担,将使地方政府除了进一步敛聚财富、扩大编制之外无第二途可选。


(作者系格上财富首席经济学家。本文仅代表作者观点。责任编辑邮箱:Tao.feng@ftchinese.com)

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